黄金浪潮中的紫金困局，“金王”陈景河如何驾驭时势与困境？

《投资者网》王健凡
在黄金的持续上涨中，一幕精彩的财富积累戏码正上演。
近年来，随着全球经济的波动和投资者对安全资产的追捧，黄金价格持续攀升。以上海黄金交易所的“万足金（Au99.99）为例，其价格自2022年7月以来的370元/克飙升至最高2024年4月14的577元/克历史高位，涨幅超过50%，其中近四分之一的涨幅在近一个月内实现。
在这场金价盛宴中，紫金矿业作为国内铜金矿业巨头无疑是最大的受益者之一。当前，紫金矿业的总市值突破4700亿元，刷新历史新高，一度跻身A股市值排行榜前二十位。
陈景河：紫金矿业幕后的“中国金王”
除了“疯狂”的金价外，四月份最为人热议的话题当属86岁书画大师范曾在社交平台发文宣布与小50岁的妻子再婚，构成一段佳话。
而在商界，另一桩年龄差异显著的联姻也同样为人津津乐道——时年63岁的紫金矿业董事长陈景河，在2020年国庆期间与比自己年轻25岁的钱冰结婚。婚礼现场，钱冰的发言视频一经传到网络，瞬间引爆舆论的热点。
尽管网络上的讨论沸沸扬扬，陈景河本人对外界的声音似乎并不太放在心上，鲜有公开发言。不过，这种态度倒是充分展示了他作为福建人的性格特质——不在意世俗的眼光，敢打敢拼。
陈景河的职业生涯始于1982年，刚出校门便投身于福建省闽西地质大队，不久后被派往富含矿物的紫金山参与地质勘探；1992年，陈景河辞去地质科学研究所的工作，申请调去上杭县矿产公司，回到紫金山；至1993年，紫金山金矿一期建设完成时，陈景河在紫金山上挖出了首桶黄金，此后公司正式更名为紫金矿业，陈景河也顺势成为了这家集团的董事长。
自此，紫金矿业驶向发展快车道，一路狂飙至今。
野蛮狂飙：备受争议的首富“量产”
狂飙路上的紫金矿业从不缺乏争议，千禧年后的更是绑上野蛮生长的标签。
1999年，洪水摧毁了紫金矿业用以拦截废矿渣的大坝，导致大量含有氰化钠的废料冲毁了周边农田。不久后的2000年10月，一辆运载10.7吨氰化钠的车辆在前往矿区途中出现倾覆，泄漏的氰化钠造成102名村民中毒住院，还导致大量家畜家禽死亡，饮用水源遭到严重污染。
2010年，9100立方米的废水从矿场渗漏到外部环境，导致汀江部分水域受污染，大量鱼类死亡。值得注意的是，紫金矿业在事发后的9天内没有对外公开任何信息。直到事态无法掩盖，公司才开始向公众通报事故。
更近一次的事件发生在2024年1月4日，紫金矿业的控股子公司乌后紫金因非法采矿被判罚款约4.76亿元。此外，涉事的7名员工也被判处不等期限的有期徒刑，并处以罚金。面对法律后果，紫金矿业将问题归咎于“法规意识淡薄”。然而，对于一个市值达千亿的上市公司来说，这种解释显得难以服众。
在面对接连不断的环境问题与舆论争议时，紫金矿业在资本市场上却另有动作。“福建铁三角”陈景河、陈发树、柯希平不仅在公司的发展中扮演关键角色，也在资本市场上也各取所需。
2009年4月底，紫金矿业的大小非限售股解禁后，陈发树和柯希平迅速开始了大规模的套现操作。柯希平通过出售股份套现高达6.64亿元，而陈发树的套现金额更是高达42亿元，董事长陈景河也紧随其后，减持了近2760万股，共计套现2.5亿元。
2009年，福布斯中国富豪榜公布，陈发树以218.5亿元的财富位列全国第11位，成为福建省的首富，而柯希平亦多年蝉联厦门市首富。
逆市并购：紫金矿业的点石成金术
紫金矿业崛起至全球矿业巨头的地位，离不开其敏锐的并购策略，特别是在资源价格低迷时期的逆势“抄底”行为。据相关媒体不完全统计，2009年以来，紫金矿业相继发动了20多次并购，交易金额超过540亿元。
在2014至2016年，当全球铜价持续走低时，紫金矿业先是获取了科卢韦齐铜矿项目51%的股权，随后又入股了刚果（金）的卡莫阿控股公司49.5%的股权，并在2016年将科卢韦齐铜业的权益增至72%。
2015年，面对黄金价格的下行周期，紫金矿业继续展现出其扩张野心，成功并购了包括西藏巨龙铜业、武里蒂卡金矿、巴里克（新几内亚）公司、澳洲凤凰黄金公司和诺顿金田等多个矿产。
即使在2020至2022年矿业行业低迷期间，陈景河并未放缓其“逆周期”并购策略。据相关机构统计，紫金矿业在2020年和2022年的收购支出分别高达120亿元和263亿元人民币，导致公司的杠杆率在这两年底分别攀升至3.5倍和2.7倍。在此期间，紫金矿业在全球范围内积极寻求矿业收购机会，特别是在南非和中南亚等欠发达地区的矿业公司。
在一系列“艺高人胆大”的操作之后，紫金矿业的矿购成本低到足够令众多同行羡慕。以铜矿为例，据东方证券的测算显示，其海外收购的科卢韦齐铜矿和波尔铜矿的单吨储量成本分别仅为611元和370元，远低于云南铜业在迪庆有色的收购成本928元/吨。
手里有矿，自然产出就高。2023年，紫金矿业的主力矿种铜、金的产量均实现两位数增长。其中，矿产金产量达67.7吨，同比增长20%，占国内同年矿产金产量的近四分之一；矿产铜产量达101万吨，同比增长11%，占中国矿产铜总产量的六成左右。两项核心产品推动公司扣非后归母净利润首次突破200亿元。
在这里，得为紫金矿业说一句公道话，紫金矿业的成绩不能只笼统归咎为运气好、胆子大、不差钱。
紫金矿业的并购策略并非简单的高频购买行为；它目标在于获取超常的并购利润。这不仅通过低价并购实现，紫金矿业还能够通过探矿增储、协同开发来扩大这些利润。
以2020年为例，紫金矿业以38.83亿元收购了西藏巨龙铜矿50.1%的股权。作为国内最大的在建铜矿，其铜金属总量达到1072万吨，伴生钼为62万吨。紫金矿业在完成收购后不仅进行了补充勘探，还成功查明了矿区内铜金属量及伴生钼、银等资源的显著增长，达到了原有资源量的1到2倍。
可以看到紫金矿业的做法是，在完成交割后立即进行补充勘探，并根据新增资源量重新规划矿山的开发策略，那么原有的资源自然已经算进估值里，新增的资源就是赚的。当然了，没有这个金刚钻，自然揽不了这磁器活。
危险博弈：增长阴影下的潜藏巨雷
一直以来，紫金矿业饱受负债规模的诟病。在其净利润创历史新高的同期，资本支出也达到了历史新高的304亿元。由于融资规模扩大和外币借款利率上升，财务费用激增超过70%。2023年，公司销售费用和管理费用分别增长了23.63%和20.08%，增速显著超过了营收和净利润增长。
不过对于家里真的有矿的紫金矿业而言，这并非根本威胁。真正需要警惕的，在于海外资产的安全。
2023年，紫金矿业境外资产总值达到1443亿元，占总资产的42%。境外资源量和产量在公司整体中占比超过国内，其中铜、金、锌（铅）、碳酸锂的资源量分别占公司总资源量的75%、67%、23%、82%。同期，境外项目合计贡献了公司总抵消前利润的45%。境外资产的重要性可见一斑。
然而，近年来民族主义兴起及各地安全事故的频发，导致海外投资面临更大不确定性。其中，海外矿业投资常被当地居民视为资源掠夺和环境破坏的行为，这在逆全球化和贸易保护主义日益抬头的背景下，加剧了国际矿业投资和经营的不确定性。
紫金矿业的海外矿产主要位于发展中国家，如南美的圭那亚、阿根廷、秘鲁，非洲的刚果（金），大洋洲的巴布新几内亚以及中亚和蒙古等地。这些国家通常政治和经济环境稳定性较弱，使得紫金矿业在这些地区的操作面临较高的风险。
一方面，地方治理能力和安全性给投资带来了极大隐患。例如，紫金矿业在2015年以2.98亿美元收购了巴布新几内亚波格拉金矿50%的采矿权，但在2019年8月到期后，2020年4月巴新政府拒绝了延期申请。由此，波格拉金矿在停产期间（2020—2023年6月底）给紫金矿业带来了累计亏损约14.47亿元人民币，此后虽复产，紫金矿业持有的矿权却从原来的47.5%减少到24.5%。此外，紫金矿业在2019年投入13.3亿加元收购哥伦比亚的武里蒂卡金矿。该矿在2023年5月遭到非法采矿组织多次恐怖袭击，导致两人死亡、多人受伤。
另一方面，政治风险也值得关注，去年1月，紫金矿业宣布斥资6.9亿美元收购加拿大Neo Lithium公司，进而控制了位于阿根廷的3Q盐湖锂矿。同时，公司还投入3.8亿美元在当地建设一座碳酸锂工厂，该工厂现已成为紫金矿业海外最重要的锂矿资产。然而，阿根廷新上台的“右翼”领导人米莱的经济政策极具争议性，无疑为紫金矿业在阿根廷的锂矿项目增添了复杂性和风险。
还有一点较为容易忽视的在于管理问题。正如纪录片《中国工厂》所体现的，福耀玻璃出海遇到的难题，紫金矿业也不可避免。例如，公司在哥伦比亚的武里蒂卡金矿，95%的员工是本地人，如果坚持采用国内的管理模式，必然引发一系列问题。陈景河在业绩说明会上亦表示，2023年紫金矿业国内成本控制较好，但海外成本仍在上升，没有得到根本性的遏制。逆全球化背景下，海外市场如何有效优化本地化管理策略，仍是一道难题。
短期内，美联储降息的预期和美国通胀的重新评估，加之巴以冲突和俄乌战事等持续的地缘政治风险，都在不断增强黄金作为避险资产的吸引力，推升交易情绪。
国内方面，应对黄金价格近期的快速上涨，监管机构已经开始采取措施以防风险过度集聚。4月10日，上海期货交易所发布《关于在黄金和铜期货品种实施交易限额的通知》，旨在抑制市场过度投机并防止价格泡沫的形成。
在这种环境下，黄金价格的未来走向变得更加不可预测。对此，紫金矿业股价成长势头是否可持续也继续引发了市场的广泛分歧。
然而，被广为忽视的一点在于，尽管公司受益于有色金属价格的上涨，不过这种利好与其长远发展所需的稳定国际环境似乎是相悖的。这使得紫金矿业在复杂的国际形势中处于微妙的平衡点，其未来仍充满不确定性。
站在当前节点，一路走高的紫金矿业，似乎有了点“高处不胜寒”的寒意。（思维财经出品）■
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