黄金飙涨背后，充满了美国恐慌和中国味道

　　


　　文/青城桢楠
　　黄金涨疯了。
　　一不留神，金价要向 3000 美元发起冲击了。一直不看好黄金的巴菲特，看来要见证历史了。
　　归因这些年的黄金上涨，最合适的理由就是特朗普。打开纽约金K线图，会发现最近十年，用特朗普的维度看黄金是最合适的角度。
　　


　　特朗普的十年，就是黄金的十年，特朗普的成长，就是黄金的成长。特朗普和黄金携手走过十年，相伴相生，不离不弃。
　　2016年，特朗普“初出茅庐”，黄金还在1000美元，折腾了四年，任期结束，黄金上看2000美元大关。
　　拜登出现，黄金涨势放缓，直到特朗普旋风再起。2024年随着特朗普声量越来越大，黄金开启了新的征程。全年小步快走，1年上涨达到30%，彻底突破2000美元平台，朝着更高的天空飞去。
　　进入2025年，就在大家认为特朗普不确定性暂时告一段落，黄金该歇歇脚的时候，金价再次腾飞。
　　

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　　全球三大黄金指数，涨幅最大的是纽约金。从2025年1月1日到2月11日，纽约金涨幅为11.44%，价格从2639美元涨到2942美元，上涨了302美元。
　　涨幅第二的是伦敦金。从2625美元涨到2917美元，上涨了292美元，涨幅为11.1%。
　　我们的上海金涨幅最小。从1克614元人民币，涨到680元，涨了 66块，涨幅为10.7%。
　　


　　这次上涨不一般 恐慌的地方变了
　　如果把黄金涨幅视作特朗普恐慌指标，那不同交易所的黄金涨幅，无疑代表了不同地区的恐慌情绪。
　　2024年，我们在分析黄金的时候曾经说过，2024年11月之前，以黄金ETF为代表的买家以亚洲投资者为主。据世界黄金协会的数据，2024年中国黄金ETF净流入约310亿元人民币（约合44亿美元），大多数净流入是在11月之前达成的。
　　亚洲投资者赶在特朗普上台前大买黄金，很容易理解，他们害怕。
　　

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　　以中国为例，特朗普上台前，国内充斥着对关税的探讨，对两国关系的分析，焦虑情绪泛滥。为了预防特朗普做出一些无法预料的事情，囤点黄金，理所当然。
　　2024年11月之后，发生巨变。亚洲投资者开始审慎观望，本来心定神闲的欧美投资者，则变得焦虑，甚至恐慌。
　　根据国际黄金协会的数据，2024年11月以来，亚洲投资者一直处于比较冷静的状态，不太增持也不太减持。反倒是欧美国家的投资者，在持续大手笔买入黄金ETF。
　　


　　黄金ETF的变化，和三大交易所反映出来的黄金价格差异完全对应。
　　欧美投资者到底在恐慌什么？
　　中国投资者此前对特朗普的预期极差，悲观情绪打满，而欧美投资者，尽管有负面预期，相对中国还是比较乐观。可最近一个月发生的事情，让欧美投资者意识到，自己低估了特朗普风险。（反过来，中国也许高估了特朗普风险）
　　预期的调整，带来市场的即刻反应。黄金作为对冲特朗普风险的最佳工具之一，该买还得买。
　　

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　　另外，近期欧美投资者还担心，特朗普会对贵金属加税，让交易变得更加昂贵。2月6日，每日经济新闻报道，华尔街多家机构预计美国政府可能对贵金属进口加征关税，提前将大量黄金现货运往纽约，以便未来的期货交割或现货买卖。
　　据财新2月9日的报道，特朗普上任三周，投资者普遍担忧特朗普会对包括贵金属在内的大宗商品普征高额关税，这样的担忧导致实物金银铜迅速从伦敦市场涌入美国纽约。
　　


　　财新援引纽约金属交易所（COMEX）的库存数据，过去两个月，纽约金属交易所（COMEX）的黄金库存增长了九成。
　　截至2025年2月6日，COMEX黄金库存为3386万盎司（约959.95吨），是2022年6月底以来的最高水平。在特朗普当选的2024年11月，COMEX黄金库存仅为1794万盎司（约508.62吨）。
　　另据Wind统计，自2024年11月7日起，COMEX（纽约商品交易所），三个月增长了101%，
　　COMEX黄金库存增加之快，堪比疫情时期，美国最恐慌的阶段。
　　


　　巨大的套利机会伦敦的黄金
　　要被搬空了？
　　哪里有价差，哪里就有套利的机会，这是金融市场的基本法则。
　　纽约金属交易所（COMEX）黄金库存暴涨背后，还有套利资金的推动。
　　据路透财经早报2月5日的消息，近几个月来对特朗普征收关税的担忧推动了美国期金价格远高于现货金，创造了套利机会。
　　一家主要的黄金供应银行驻新加坡的黄金交易商表示：“黄金价格正在飙升，而在亚洲，黄金需求几乎消失了。与此同时，美国出现了一个绝佳的机会，自然而然，几乎每家银行都要抓住它--将黄金转移到纽约商品交易所(COMEX)交割，以赚取套利。”
　　2025年2月3日，美国期金较现货金升水扩大至约40美元，印度金价贴水高达15美元，中国贴水仅为1美元。
　　如此波澜壮阔的行情之下，黄金空头只能尽量补足黄金库存，以应对潜在交割需求，而这会进一步推动纽约金属交易所黄金的库存水位。
　　短期之内，这么多黄金从哪来？伦敦。
　　

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　　据每日经济新闻的报道，由于大量黄金被运往美国，伦敦黄金市场出现了短缺现象。由于黄金提取需求激增，导致提货等待时间延长至四周以上。
　　之所以要等这么长时间，除了黄金需求激增，还和伦敦市场与纽约市场金条标准差异有关。据新华财经消息，伦敦市场交易的标准金条为400盎司/根，纽约商品交易所交割的金条通常是100盎司或1公斤规格，因此贵金属交易商需将黄金从伦敦运往瑞士重新精炼，制成100盎司或1公斤规格金条再运往美国。
　　另外，伦敦黄金的主要仓储机构英格兰银行作为非商业性金库，效率比较低，也让黄金流转的速度变得迟缓，这导致黄金租赁等费用一高再高。
　　

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　　据第一财经报道，目前，一个月期的黄金租赁利率上涨至4.7%，远高于正常水平。
　　说了这么多，伦敦的黄金库存到底少了多少呢？据财联社援引伦敦金银市场协会(LBMA)收集的数据，2025年1月份，伦敦金库的黄金持有量较上月减少了151吨，减少幅度为1.74%。
　　1.74%，看起来幅度不大。可这是2016年以来，单月最大降幅。
　　


　　如果拉长周期，从2022年以来，伦敦金库的黄金一直处于失血状态，黄金持续流出。
　　


　　中国才是黄金最终极的推手？
　　黄金大涨和中国没关系。这样的叙事，不能满足某些美国金融人士的审美标准。
　　2月11日，华尔街见闻援引美国财经媒体ZeroHedge的文章称，当前黄金牛市始于2024年春季，主要受到上海期货交易所的交易员推动。
　　在短短六周内，上海期货交易所的交易员便将金价推高了400美元，涨幅高达23%。同期，西方投资者基本处于观望状态。
　　尽管2024年4月份以后，中国的交易活动有所降温，但春节假期结束后，中国交易员正在重新入市。不过这一次，西方投资者已经热过场。
　　

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　　中国金融市场的成交量历来不差，股市换手率常年保持全球顶级水平，可高成交量并不必然带来价格的增长。
　　据华经产业研究院整理的数据，2024年，上海期货交易所黄金期货交易量创出历史新高。全年黄金期权成交量达到1731.7万手，同比增长84.61%。
　　84%看起来增速很快，可不及2023年的成交增速。据华经产业研究院的整理，2023年，上海期货交易所黄金期货交易量同比增速达到惊人的126.19%。
　　


　　根据美国财经媒体ZeroHedge的分析，世界黄金价格能够上涨，源头在于中国黄金成交量大涨。
　　可2023年，金价涨幅并不大，全年都在震荡。看来，上海期货交易所黄金期货成交量大增，并不必然带来金价的上涨。
　　2024年4月份之后，中国投资者一直保持在较高的交易热度。2025年春节前，也就是1月份，上海期货交易所黄金期货交易量又创出历史新高，比2024年同期增长259%。但中国市场金价在全球并不显眼。
　　真正有价值的数据，是中国金价相对其他市场的溢价情况。
　　


　　如上图所示，2024年6月份之前，中国黄金对其他地区存在大幅溢价，这是中国对黄金综合需求（饰品+投资）旺盛的结果。
　　6月份之后，中国国内对黄金的需求，一直处于相对平静的状态，和世界金价保持在接近或负溢价的水平。这说明，金价高企抑制了中国对黄金的消费和投资热情。
　　截至2025年1月，没有明显迹象证明国内投资者骚动不安。
　　从2022年到2024年，全球需求并没有什么大变化，黄金投资需求一直在慢慢萎缩。
　　


　　黄金价格为何一涨再涨？
　　最有说服力的理由，是全球央行对黄金的态度。据兴业证券整理的数据，全球央行是少有一直在增持黄金的买家。
　　


　　央行对金价的推动力远远高出千千万万普通消费者和一般投资机构。2025年，如果各国央行继续大笔买入黄金，也许金价仍有上涨动力。
　　有意思的是，金价高企之时，中国监管部门“突然”允许险资直接投资黄金。
　　2月7日，中国国家金融监督管理总局印发《关于开展保险资金投资黄金业务试点的通知》，自《通知》发布之日起开展保险资金投资黄金业务试点。
　　此前在2020年2月，《关于进一步加快推进上海国际金融中心建设和金融支持长三角一体化发展的意见》首次提出，探索保险资金依托上海相关交易所试点投资黄金以来。
　　5年时间过去了。2025年一下子就放开了。原因或许和中国金融市场现状有关。
　　

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　　房地产投资落幕的时代，债券成了各金融机构绝对的主力军，但经过长期牛市，债券的性价比越来越低，且风险越来越高。除了债券，目之所及，能够承载较大流动性的市场，好像只剩下波动性极强的A股。
　　A股适合打打停停，长期投资只有红利等板块，可能相对稳妥。监管层对险资投资A股的口子一放再放开，可险资一直没大举进军。这说明险资有顾虑。
　　说到底，保险资金最底层的逻辑是追求稳健，毕竟涉及千千万万保户的核心利益。
　　险资需要更多元化，更稳妥，波动性小的投资满足自身的需求。黄金是不得不放开的选择，是偶然，更是必然。
　　黄金的长期投资回报率可能比一般人想象得高得多。据BFC汇谈公众号整理的数据，无论5年、10年还是20年维度，黄金年化收益率都是一骑绝尘。也许监管层和险资看到了这一点。
　　


　　在《关于开展保险资金投资黄金业务试点的通知》中，险资投资黄金的规模限制在总资产的1%。根据招商证券的统计，险资1%的总资产，意味着可购买1990亿元人民币黄金。
　　


　　1990亿元人民币的黄金，按照当前的金价，约合338吨。
　　338吨黄金，什么概念？
　　根据中国黄金协会1月底发布的统计数据显示，2024年中国人民银行全年累计增持黄金44.17吨。险资的黄金购买力，是2024年央行增持黄金规模的8倍。
　　以前中国是央行站在台前买黄金，未来是央行+险资一起买黄金，如果未来央行险资组合长期买入黄金，结果会怎么样？
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　　作者：青城桢楠编辑：椰子
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